居民新增贷款创历史次高，是否可持续？——3月金融数据速评

主要内容

个贷：新增3.89万亿，村民部门短贷和中长贷同步改善，企业中长贷高光延续，企业短融则进一步收窄。3月新增个贷3.89万亿，环比多增7600亿，好于市场预期。市民部门新增规模创历史次高，其中新增市民短贷创有数据以来新高，新增6094亿，延续2月异常高增表现，或始于市民低利率环境下按揭置换，更为重要的是市民中长贷新增6348亿，创历史同期新高，和3月地产销售积极低迷表现一致。企业中长贷方面，则连续第四个月高光表现，当月新增20700亿，环比多增7252亿，一方面显示“保交楼”政策硬度延续，对地产完工的改善可以更豁达一些；另一方面也在表征基建在前期新政工具不断落地过程中，个贷的积极配合。个贷的连累主要来始于企业短期融资，新增6128亿，环比少增5148亿，始于今年3月北京疫情复杂化导致的短融集中释放产生的高基数。

社融：新增5.4万亿，主因个贷强劲扩张，同时表外融资延续改善，国债融资有所上涨。3月新增社融5.4万亿，环比多增7309亿，同样好于市场预期，主要缘于上述个贷高增。表外融资延续改善，未贴现钞票新增1790亿，尽管多增幅度有所趋缓，但仍能彰显出企业生产活跃性的提高。据悉委托按揭（新增174亿）好于历史同期水平，信托按揭（新增-45亿）延续2月的积极趋势，表外融资亦提供对于地产和基建的短期支持。政府转债新增6022亿，考虑到地方政府新增专项债（3月新增5299亿）发行更多，或主要缘于国债融资的震荡。持续释放的企业中长贷令企业转债融资并不迫切，当月环比少增462亿。

M2环比高基数下仅小幅下跌，市民存款多增规模有所退坡，按揭创造存款令企业存款新增规模保持低位。3月M2环比12.7％，反弹0.2个百分点，强于市场预期。市民存款新增2.9万亿，环比多增2051亿，多增幅度较过去五个月（月均环比多增1万亿）显著缓和，在一季度就业低迷，市民收入改善的背景下，市民对未来预期展望在修补。但按照央行公布问卷调查，市民更倾向于投资而非消费，储蓄新增规模的增长或无法直接对标消费恢复。企业存款新增2.6万亿，环比少增456亿，但少增更多始于今年3月疫情扰动下的高基数，实际新增规模好于疫前，和1-3月企业中长贷持续放量，按揭持续产生存款密切相关。财政存款新增-8412亿，环比基本持平，高于过去三年平均新增（-6472亿），财政靠前加码，上半年无需担忧基建和政府消费稳定需求的力度。3月M1环比反弹0.7个百分点至5.1％，主要是缘于较高的基数，实际上3月企业经营活跃度可能延续2月表现。

市民部门加杠杆过程或难持续，企业部门加杠杆趋势可适度豁达。3月金融数据延续了年初以来企业融资改善的势头，有望加快地产基建投资延续改善，上半年投资仍将成为支撑内需的最重要诱因，以等待消费这一慢变量的滞后复苏。本月的焦点在于市民部门按揭的低迷是暂时性诱因还是趋势性下降。但当前商品房销售的两大不均衡令我们对未来市民部门个贷扩张趋向慎重，一是当前地产需求地区间的不均衡，一线地产需求显著强于二线，但“人地矛盾”更加突出，令一线地产销售的改善可能是以二、三线城市销售压力为代价，考虑到销售面积主要缘于二、三线，令全省范围内地产销售面积的改善弹性更小；二是房子和二手房之间冷热不均，二手房供给强于二手房销售强于房子销售，可能是市民对于房地产投资属性认知的一种修正，市民更倾向于持有确定性的资金。再叠加本次销售的快速改善，与今年6月递延需求的集中释放有一定的相像性，以及市民短贷连续两个月异常高增所可能指向的按揭置换，都令未来房地产销售的可持续性存疑。地产销售在量上的真正恢复，更多的须要根植于更平衡的工业化和城镇化进程中，来实现城镇化再提速、房价收入比增长、居民杠杆率稳定的健康组合。

风险提示：稳下降新政起效速率慢于预期。

以下为正文

一、信贷：新增3.89万亿，村民部门短贷和中长贷同步改善，企业中长贷高光延续，企业短融则进一步收窄。

3月新增个贷3.89万亿，环比多增7600亿，好于市场预期。个贷放量的支撑主要来始于市民部门，合计新增规模创历史次高（仅次于21年1月）。其中新增市民短贷创有数据以来新高，新增6094亿，环比多增2246亿，延续2月异常高增表现，或始于市民低利率环境下按揭置换，更为重要的是市民中长贷新增6348亿，环比多增2613亿，创历史同期新高，和3月地产销售积极低迷表现一致。企业中长贷方面，则连续第四个月高光表现，当月新增20700亿，环比多增7252亿，一方面显示“保交楼”政策硬度延续，对地产完工的改善可以更豁达一些；另一方面也在表征基建在前期新政工具不断落地过程中，个贷的积极配合。个贷的连累主要来始于企业短期融资，新增6128亿，环比少增5148亿，始于今年3月北京疫情复杂化导致的短融集中释放产生的高基数。

二、社融：新增5.4万亿，主因个贷强劲扩张，同时表外融资延续改善，国债融资有所上涨。

3月新增社融5.4万亿，环比多增7309亿，同样好于市场预期，主要缘于上述个贷高增。表外融资延续改善，未贴现钞票新增1790亿，环比多增1503亿，尽管多增幅度有所趋缓，但仍能彰显出企业生产活跃性的提高。据悉委托按揭（新增174亿，环比多增67亿）好于历史同期水平，信托按揭（新增-45亿，环比少减214亿）延续2月的积极趋势，表外融资亦提供对于地产和基建的短期支持。政府转债新增6022亿，环比少增1052，考虑到地方政府新增专项债（3月新增5299亿，环比多1093亿）发行更多，或主要缘于国债融资的震荡。持续释放的企业中长贷也令企业转债融资并不迫切，企业转债融资当月新增3288亿，环比少增462亿。

三、M2环比高基数下仅小幅下跌，市民存款多增规模有所退坡，按揭创造存款令企业存款新增规模保持低位。

3月M2环比12.7％，反弹0.2个百分点，强于市场预期。市民存款新增2.9亿，环比多增2051亿，多增幅度较过去五个月（月均环比多增1万亿）显著缓和，在一季度就业市场低迷，市民收入改善的大背景下，市民对未来预期的展望在修补。但按照央行公布的问卷调查，市民更倾向于投资而非消费，储蓄新增规模的增长可能无法直接对标消费的恢复。企业存款新增2.6万亿，环比少增456亿，但少增更多始于今年3月疫情扰动下的高基数，实际新增规模好于疫情前，和1-3月企业中长贷持续放量，按揭持续产生存款密切相关。财政存款新增-8412亿，环比基本持平，高于过去三年平均新增（-6472亿），财政靠前加码，上半年无需担忧基建和政府消费稳定需求的力度。3月M1环比反弹0.7个百分点至5.1％，主要是缘于较高的基数，实际上3月企业经营活跃度可能延续2月表现。

四、居民部门加杠杆过程或难持续，企业部门加杠杆趋势可适度豁达。

3月金融数据延续了年初以来企业融资改善的势头，有望加快地产基建投资延续改善，上半年投资仍将成为支撑内需的最重要诱因，以等待消费这一慢变量的滞后复苏。本月的焦点在于市民部门按揭的低迷是暂时性诱因还是趋势性下降。但当前商品房销售的两大不均衡令我们对未来市民部门个贷扩张趋向慎重，一是当前地产需求地区间的不均衡，一线地产需求显著强于二线，但“人地矛盾”更加突出，令一线地产销售的改善可能是以二、三线城市销售压力为代价，考虑到销售面积主要缘于二、三线，令全省范围内地产销售面积的改善弹性更小；二是房子和二手房之间冷热不均，二手房供给强于二手房销售强于房子销售，可能是市民对于房地产投资属性认知的一种修正，市民更倾向于持有确定性的资金。再叠加本次销售的快速改善，今年6月递延需求的集中释放有一定的相像性，以及市民短贷连续两个月异常高增所可能指向的按揭置换，都令未来房地产销售的可持续性存疑。地产销售在量上的真正恢复，更多的须要根植于更平衡的工业化和城镇化进程中，以财政新政、产业新政等手段引导制造业回流中东部或二三线城市等低成本地区，来实现城镇化再提速、房价收入比增长、居民杠杆率稳定的健康组合。（详见《地产周期的“第三次变革”-房地产产业链研究框架革新与展望》（2023.03.23））

内容节选自申万宏源宏观研究报告：

《居民新增按揭创历史次高，是否可持续？——3月金融数据速评》

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